94 Анализ риска и эффективности управления портфелем финансовых инвестиций

В общем смысле риском называют неопределенность относительно наступления того или иного события в будущем Риск измеряется вероятностью того, что ожидаемое событие не произойдет и это приведет к нежелательным последствиям в предпринимательской дея сти риск связывается прежде всего с финансовыми потерями, которые становятся неизбежными в случае реализации определенных рисковв.

Все виды рисков, присущие тем или иным ценным бумагам, - процентный, кредитный, деловой, инфляционный, досрочного погашения, ликвидности в совокупности формируют общий риск данного инструмента, который сравнивается с его доходностью Риск заключается в том, что ожидания владельца по уровню доходности ценных бумаг могут не оправдаться сь и какую-то часть доходов будет потеряно При этом оценивается ожидаемый доход, а совокупный риск рассматривается как неопределенность относительно возможности получения этого дохода, т.е. как уровень изменчивости (в ариабельности) дохода Итак, доходность портфеля, на которую надеется его владелец, является случайной величиной, и поэтому его количественная оценка не может быть однозначной В целом измерения риска финан их инвестиций является многоаспектной проблемой как с точки зрения методики анализа, так и с позиций эффективного управления инвестиционным портфелемелем.

На практике для определения степени риска используются различные показатели, которые, в основном, представлены статистическими величинами, такими как дисперсия, стандартное отклонение, коэффициент ты корреляции и ковариации Эти характеристики ценной бумаги показывают, в какой степени и с какой вероятностью его фактическая доходность может отличаться от ожидаемой Размер риска определяется на баз и анализа реальных данных о доходности ценных бумаг за предыдущие периоды с помощью статистических методов Кратко охарактеризуем основные статистические показатели рискованноститі.

Зачастую в процессе анализа риска ценной бумаги используют коэффициент b (бета) Для отдельной ценной бумаги b рассчитывают как отношение ковариации доходности бумаги и рынка в целом к дисперсии доходности рынка:

, (916)

где b - бета ценных бумаг; - ковариация цены ценной бумагиP и рынкаR; - дисперсия рынка

ковариация переменныхP iR вычисляется по формуле:

, (917)

где - соответственно средние значения ряда

Коэффициент корреляции показывает плотность зависимости между двумя рядами динамики и рассчитывается по формуле:

(918)

где sP, sR - стандартные отклонения доходности ценной бумаги и доходности рынка соответственно

Стандартное отклонение показывает, насколько широк разрыв между значениями конкретного наблюдения и средним значением ряда, и вычисляется по формуле:

, (919)

гдеРi - значение дохода по ценной бумаге вi-м наблюдении; - среднее значение ряда;n - количество наблюдений Стандартное отклонение доходности рынка вычисляется аналогично Квадрат стандартного отклонения называется дисперсией

Как видим, для расчета коэффициента b необходимо иметь данные о динамике рыночной доходности ценной бумаги Как правило, таким показателем считают фондовый индекс, который пользуется наибольшей популярностью на данном рынке На международных рынках чаще всего используют индексс Standard, построенный на основе динамики цен на акции пятисот крупнейших компаний ( S), на рынках Японии - индекс Nikkey.

Решение о целесообразности инвестирования средств в финансовые активы предприятие принимать на основе результатов анализа соотношения доходности и риска, в результате которого определяется, д достаточное ожидаемая доходность ценной бумаги для компенсации связанного с ним риска Но чаще инвестор работает не с одним, а с несколькими инвестиционными ценными бумагами, которые в совокупности формирую во портфель Свойства портфеля отличаются от свойств отдельных ценных бумаг, в частности относительно определения уровня риска Теорию выбора эффективного портфеля финансовых инвестиций, впервые раз делал Г Марковиц в 1950-х годах, впоследствии существенно усовершенствовали Р Трейнор, Дж Линтнер, в Шарп и др.тнер, В. Шарп та інші.

Доходность портфеля является аддитивной величиной и равен сумме доходов, которые генерируют отдельные ценные бумаги Средняя ставка доходности портфеля ( dp) определяется как средневзвешенная величина доходности финансовых инструментов, входящих в его состав:

, (920)

где di - доходностьi-го вида ценных бумаг (i =); Wi - объем ценных бумагi-го вида в портфеле;n - количество видов ценных бумаг в портфеле

В отличие от доходности риск портфеля не обязательно измеряется средневзвешенной величине совокупности рисков отдельных портфельных инвестиций, поскольку различные виды ценных бумаг по-разному р реагируют на изменение конъюнктуры рынка Стандартные отклонения доходности ценных бумаг во многих случаях могут взаимно погашаться, результатом чего становится снижение общего риска портфеля по соберет ния его доходности Следовательно, риск портфеля в значительной степени будет зависеть от количества видов ценных бумаг, которые формируют портфель, и от того, насколько и в каком направлении меняется их доходность по изменения рынкау.

В процессе анализа портфеля принято выделять две составляющие совокупного риска: систематический и несистематический риски Систематический риск является частью общего риска системы, зависит от с состояния экономики в целом и обусловлено макроэкономическими факторами, такими как динамика инвестиций, объемы внешней торговли, изменения налоговой политики, состояние платежного баланса, а потому Он есть и в деятельности всех субъектов хозяйственного процесса Систематический риск называют недиверсифицированным, или рыночным, так как его можно уменьшить диверсификацией (включением в портфель различных по характеристиками ценных бумаг) Итак, диверсифицированный портфель характеризуется только систематическим риском, который измеряют с помощью коэффициента бета (b(b).

Несистематический риск связано с неопределенностью деятельности конкретного эмитента ценных бумаг Инвестор имеет возможность избежать данного риска, сформировав эффективный портфель, т.е. такой набор цен нных бумаг, который делает взаимное компенсации колебания доходности различных инструментов, когда недостаточная доходность одной ценной бумаги компенсируется повышенной доходностью другой Для снижения несистематического риска и применяется метод диверсификации Риск недиверсифицированного портфеля измеряется стандартным отклонениеням.

Коэффициент бета для портфеля в целом (bр) рассчитывается как средневзвешенное значение величин бета (bі) тех видов ценных бумаг, входящих в его состав, с учетом их удельного веса в структуре портфеля Следует подчеркнуть, что каждый вид ценных бумаг имеет собственный коэффициент b и, который является индексом доходности данной ценной бумаги по средней доходности на фондовом рынке Итак, если в состав портфеля предприятия включены разные виды ценных бумаг, то коэффициент бета опреде ачаеться отдельно для каждого из них по (916), после чего bр вычисляют по формуле:

, (921)

где bі - коэффициент бетаі-го вида ценных бумаг, входящих в состав портфеля; gі - удельный весі-го вида ценных бумаг в портфеле;n - количество видов ценных бумаг в портфеле предприятия

Коэффициент bр показывает, насколько изменится доходность портфеля при изменении ожидаемой доходности рыночного портфеля на 1% Для рыночного портфеля b р принимают за единицу Для портфеля с bр \u003c1 изменения рынка меньше сказываться на его доходности, зато доходность портфеля с bр 1 изменится больше, чем доходность всего рынка Например, если b р = 1,3, то за повышение доходности рынка на 2% доходность портфеля вырастет на 2,6% За снижение доходности рыночного портфеля на 2% показатели доходности такого портфеля уменьшатся также на 2,6% что свидетельствует о более высоком уровне риска портфеля против среднерыночного риска По значению бета портфели делят на агрессивные (фелі ділять на агресивні (bр 1) и защитные (bр \u003c1) Если bр = 1, то риск портфеля совпадает с риском системы Значение бета может быть не только положительным, но и отрицательным Это означает, что доходность рынка и портфеля ценных бумаг, сформированного инвестором, изменяется ва склеиваются в противоположных направленияхх.

В процессе управления портфелем перед инвестором постоянно встает задача анализа соотношения риска и доходности портфеля настоящее время наиболее употребляемым является методика анализа этой зависимости на основе и модели оценки стоимости капитальных активов (САРМ) Согласно основным положениям модели САРМ доходность портфеля ценных бумаг ( dp) рассматривается как функция трех переменных: систематического риска портфеля (bр), ожидаемой доходности портфеля ( dm) и ставки дохода по безрисковым ценным бумагам (d o) Зависимость между ожидаемой доходностью и риском выражается формулой:

dp =d o bp • ( dm -d o) (922)

По экономическому содержанию превышение доходности портфеля над безрисковой ставкой является премией, которую получает его владелец за риск, который он взял на себя, приобретя определенные ценные бумаги в процессе фор мирования портфеля

На основе данной модели анализируют эффективность управления портфелями ценных бумаг Коэффициент эффективности рассчитывается как отношение разницы между доходностью портфеля (реальной или ожидаемой й) и безрисковой ставкой до показателя, который отражает риск портфеля В теории управления обоснованно несколько коэффициентов эффективности, которые могут быть использованы в процессе анализа и принятия управленческих решений В целом коэффициенты эффективности управления портфелями ценных бумаг имеют одинаковую структуру, но различаются по способам измерения рискованности портфеляля.

В процессе анализа эффективности диверсифицированного портфеля часто используют коэффициент Трейнора ( k T):

k T =, (923)

где dp - доходность портфеля инвестора за анализируемый период

Коэффициент Шарпа целесообразно применять для анализа недиверсифицированного портфеля ценных бумаг (k S):

k S =, (924)

где sp - стандартное отклонение доходности портфеля инвестора

Методика определения коэффициентов эффективности управления портфелями ценных бумаг и их сравнительный анализ продемонстрируем примером

Предприятие имеет три варианта формирования портфеля финансовых инвестиций (П1, П2, П3), основные характеристики которых приведены в таблице 95 Необходимо проанализировать портфели с точки зрения соотношения «д доходность - риск »и выбрать оптимальный Анализ эффективности портфелей проведем с помощью коэффициентов Трейнора и Шарпрпа.

Если перед предприятием стоит задача выбора оптимального портфеля с позиции соотношения «доходность - риск», а портфель проанализированы по коэффициенту Трейнора, то предпочтение следует отдать и втором портфеля Если анализ осуществлен по коэффициенту Шарпа, то с точки зрения эффективности управления второй и третий портфеле оказались одинаковыми и на единицу-

Таблица 95

Анализ коэффициентов эффективности управлинняпортфелямы ценных бумаг

эту риска предприятие будет 0,48 единиц вознаграждения Заметим, что риск третьего портфеля против второго есть выше на 4%, тогда как доходность ниже только на 2%, поэтому предприятию, которое стремится снизят ити риск, стоит остановить свой выбор на втором портфеле Эти характеристики портфеля показывают, в какой степени и с какой вероятностью фактическая доходность может отличаться от ожидаемод очікуваної.

Вопросы для самопроверки

1 Охарактеризуйте основные направления инвестиционной деятельности предприятия

2 Какой вид инвестиционной деятельности является приоритетным для предприятия и почему?

3 Назовите преимущества и недостатки метода чистой теперешней стоимости

4 В чем заключается смысл метода определения внутренней нормы прибыли инвестиционного проекта?

5 Что характеризует период окупаемости инвестиционного проекта?

6 Какая базовая модель используется для определения доходности облигаций? 

7 Назовите составляющие ожидаемой нормы доходности ценной бумаги

8 На какие основные виды рисков подвергается инвестор в процессе приобретения и хранения ценных бумаг?

9 Что показывает дюрация ценной бумаги?

10 Какой коэффициент используется для анализа эффективности управления диверсифицированным портфелем ценных бумаг?