134 Анализ и оценка инвестиционного риска

1341 Основные риски инвестиционной деятельности

Инвестиционный портфель коммерческого банка состоит из финансовых и реальных инвестиций К финансовых инвестиций относятся вложения банка в различные финансовые инструменты рынка капиталов - ценные бумаги на инвестиции, вложения в паи (доли) и уставный капитал других предприятий Реальные инвестиции - это вложения банка в различные материальные и нематериальные активы В материальных объектов инвестирования относят здания, сооружения, оборудование, драгоценные металлы, коллекции, другие товарно-мат материальные ценности Инвестиции и нематериальные активы включают вложения вв патенты, лицензии, «ноу-хау», технической, научно-практическую, технологическую и проектно-сметную документацию, имущественные права, вытекающие из авторского права, опыт и другие интеллектуальные ценности, права на пользование землей, водой, ресурсами, сооружениями, оборудованием (аренда), другие имущественные права С цие ой группы инвестиций иногда выделяют инновации - вложения в новшества и интеллектуальную форму инвестирования - вложение в творческий потенциал общества ВУ общем случае под инвестициями понимают долгосрочное вложение средств, обычно на период более одного года Основной целью осуществления инвестиционной деятельности банка является получение доходов в форме дивидендов, доходов от сде-зования стоимости приобретенных активов, процентных выплат и т.д.

Вложения банка в ценные бумаги на инвестиции - государственные ценные бумаги, облигации предприятий, акции - это финансовые инструменты рынка капиталов Итак, часть портфеля ценных бумаг банка (инструмент нты рынке капиталов) входят в состав инвестиционного портфеля, формируя финансовые инвестиции Рынок ценных бумаг порождаетє инвестиционный риск, сущность которого заключается в опасности потери инвестированных средств и ожидаемого дохода Риски инвестиционной деятельности обусловлены действием макроэкономических (экзогенных) и внутренних для фирмы (эндогенных) факторов Инвестиционный риск аккумулирует ряд рисков, среди которых: риск ликвидности, риск досрочного погашения ценных бумаг, риск, связанный с продолжительностью ценных бумаг, инфляционный, процентный, кредитный и деловой риски.

Рынок ценных бумаг порождает специфический рыночный риск, который определяется возможностью потери первоначального капитала вна-слидок неблагоприятного движения цен на рынке ценных бумаг Это проявляется в уровне ликвидности ценных бумаг, определяется такими параметрами их вторичного рынка, как объем операций, активность торговли, уровень налогообложения доходов от перепродажи ценных бумаг

Ликвидные ценные бумаги-это финансовые инструменты, которые могут быть проданы в любое время без существенного снижения цены Главным с точки зрения ликвидности является вопрос о ширине и глубине от-соответствующего вторичного рынка Ликвидные ценные бумаги характеризуются «liquidating market», относительно стабильной во времени ценой и высокой вероятностью возврата инвестированных средств Как правило, наиболее ликвидными ценными бумагами, имею во активный вторичный рынок, являются государственные ценные бумаги качестве примера для Украины можно привести ОВГЗ в период с 1996 - по первую половину 1998ину 1998 р.

В контексте дилеммы «ликвидность-доходность» ценные бумаги, которые легко реализуются на рынке с минимальным риском потери номинальной суммы, характеризуются невысоким уровнем доходности Если ценные па АПЕР имеют незначительный объем операций на вторичном рынке, их реализация значительно осложняется Низколиквидные ценные бумаги содержат для инвестора высокий риск потери инвестированных средств Можно утверждать Уват, что в принципе любые инвестиции включают элементы риска При этом риск будет разным при покупке (инвестициях) различных видов ценных бумаг и напрямую связан с величиной ожидаемого дохода В табл 1311 на примере США подается информация о соотношении риска и доходику і доходу.

Таблица 1311

характеристика РИСКА И ДОХОДА ПО ВИДАМ ЦЕННЫХ БУМАГ ИЛИ ВИДАМ ВКЛАДОВ В США

Как свидетельствуют данные 1311, риск потери капитала напрямую зависит от рыночного риска и бизнес-риска (существующего риска), а риск потери ожидаемого дохода - от процентного риска и риска изменения покупательной способности денег

В Украине фондовый рынок в целом характеризуется как непрозрачный и неликвидный Для многих видов ценных бумаг вторичный рынок отсутствует вообще же время, по оценкам, годовые обороты по ценным бумагами на фондовом рынке Украины можно сравнить с оборотами средств в таких областях, как пищевая промышленность или энергетикка.

Риск досрочного погашения (отзыв) ценных бумаг характеризуется тем, что некоторые ценные бумаги, согласно условиям их выпуска, могут быть погашены до истечения периода их обращения Такое погашение может произойти после пожмет ения рыночных ставок, когда эмитент может выпустить новые ценные бумаги под более низкую процентную ставку Следовательно, банк, в портфеле которого находятся ценные бумаги с правом досрочного погашения, подвергается риз ик потери доходов Этот риск связан с необходимостью реинвестирования возвращенных досрочно средств под более низкие процентные ставки, которые на текущий момент сложились на рынкенку.

Инфляционный риск (риск изменения покупательной способности денег) определяется в основном темпами инфляции в стране Этот риск связан с вероятностью обесценивания как процентного дохода, так и номинала ценной бумаги а вследствие обесценивания денег Простые акции, дивиденды по которым не являются фиксированными, застрахованы от инфляции, поскольку с повышением темпов инфляции растет и прибыль, из которой выплачиваются дивиденды Действенным средством страхования риска инфляции является выплата дивидендов в виде акций Ценаіна Р 0 обыкновенной акции может быть рассчитана следующим образом:

где Dt - дивиденды, выплачиваемые в конце периодаt;

Еt - прибыль за периодt;

Сt - часть прибыли, которая реинвестируется в дивиденды в конце периодаt.

Процентный риск возникает вследствие колебаний процентных ставок на денежном рынке и рынке капиталов, что приводит к изменению затрат на выплату процентов или доходов по инвестициям, следовательно ведет к изменению размера прибыли (аб потому даже потерь) по сравнению с ожидаемым Повышение процентных ставок приводит к снижению рыночной цены ранее эмитированных ценных бумаг При этом финансовые инструменты с длительным сроком погашен ния испытывают наибольшие ценовых потерь Напротив, если снижаются процентные ставки на рынке, цены ценных бумаг зростаютють.

Пример 4 Банк приобрел 10-процентную облигацию номинальной стоимостью в 1000 долл. США сроком погашения 20 лет Через пять лет банк решил ее продать, но в настоящее время на рынке появились аналогичные ни 12-процентные облигации других эмитентов Инвестор теперь может приобрести новую облигацию с более высокой процентной ставкой Следовательно, цена первой облигации понизится для тля тог в, чтобы обеспечить инвестору доход в размере 12% Цена ее продажи составит 833 долл. США, поскольку 100/833 • 100% = 12% Таким образом, за счет процентного риска банк потерял 167 долл. США

В общем случае цена облигации является суммой дисконтированных денежных потоков CFt по этой облигации:

,

где Rt - ставка дисконтирования (спот-ставка для периода t полученного денежного потока)

Цену облигации как функцию процентной ставки дисконтирования R можно представить в виде ряда Тейлора

;

,

где - производная цены облигации по ставке дисконтированияR:

n! n(n - 1) • (n - 2) • ... • 2 • 1 - факториал числап, 0!

Первая производная цены облигации от ставки дисконтирования со знаком минус, деленная на цену облигации, называется модифицированной дюрацией МD и может быть интерпретирована как примерная процентная изменение цены облигации при изменении процентной ставки на 1%

Вторая производная цены облигации от ставки дисконтирования, деленная на половину цены облигации, называется выпуклостью облигации и используется для улучшения измерения чувствительности цены облигаций ции к изменению процентной ставки.

Размер МD рассчитывается по формуле:

.

Величина в квадратных скобках - это так называемая дюрация Маколея (Мacaulay's duration), которая используется специалистами рынка облигаций как индикатор процентного риска изменения цены облигации дюрация определяет средневзвешенный срок погашения - так называемую длительность облигации

Как показывает формула изменения цены, уровень рискованности ценной бумаги во многом зависит от длительности его обращения зависимости от срока обращения ценные бумаги могут быть бессрочные, ценные бумаги с установленным сроком обращения, ценные бумаги, срок обращения которых неопределенный Краткосрочные ценные бумаги являются менее рискованными, поскольку все вышеуказанные риски в течение короткого периода не реализуются я в полной мере Долгосрочные ценные бумаги являются более рискованными, но приносят более высокие дохододи.

Рассмотрим ситуацию на примере двух облигаций номиналом 100 грн и сроками погашения соответственно через четы-ре и два года, за каждой из которых выплачивается 10 единиц купонного дохода ежегодно Эти и на четырехлетней облига-ции при ставке дисконтирования 20% рассчитывается таким образомкий спосіб:

Р = 10 / 1,2 10 / 1,22 10 / 1,23 110 / 1,24 = 74,1 грн

Продолжительность D этой облигации равна:

D = (10 • 1) / (1,2) 1 (10 • 2) / (1,2) 2 (10 • 3) / (1,2) 3 (10 • 4) / (1,2)

Модифицированная дюрация

МD = ТВ / 1,2 = 2,8 года

Таким образом, процентное изменение цены четырехлетней облигации при изменении ставки на 1% равна 2,8%

Выпуклость V облигации равна:

V = 10 • 2 / 1,23 10 • 6 / 1,24 10 • 5 / 1,25 10 • 6 / 1,26 / (74,1 / 2) = 5,7

Для облигации сроком погашения два года соответствующие характеристики составляют:

цена - 84,7 грн;

продолжительность - 1,9 года;

модифицированная дюрация - 1,6 года;

чувствительность к изменению процентной ставки - соответственно 1,6% - почти половину от чувствительности четырехлетней облигации есть риск изменения цены краткосрочной облигации при колебании процентных ставок знает ачно меньше, чем длительноокової.

Кредитный риск ценных бумаг - это вероятность невыполнения эмитентом своих обязательств по выплате основной суммы долга или процентов В странах с развитой рыночной экономикой кредитный риск оценивается через рейтинг ценных бума еров Так, например, в США запрещено покупать ценные напри с рейтингом ниже ВВВ рейтинговой компании «Standart шестые долговых ценных бумаг, эмитированных частными компаниями и местными органами власти Безризикованимы или малорискованные считаются обязательства и ценные бумаги правительства, хотя в отдельных случаях ах имеет место также риск несвоевременного возврата долга Как пример, можно привести муниципальные облигации г. Одессы эмиссии 1997 и ОВГЗ, эмитированные Министерством финансов Украины и конвертированы в 19 98 и 1999 гг в новые облигации со сроком выплаты до пяти лет В 2000 г. имело место невыполнение Министерством финансов Украины своих обязательств перед коммерческими банками по погашению Ковдаими банками з погашення КОВДП.

Деловой риск связан со способностью предприятия поддерживать уровень дохода на акцию на стабильном уровне Деловой риск возникает в тех случаях, когда коммерческая и хозяйственная деятельность компании оказалась мен нш успешной, чем ожидалось Например, может снизиться объем реализации вследствие того, что конкуренты снизили цены или предложили на рынке конкурентный товар Могут быть допущены просчеты в в нутришньофирмовому планировании, организации производства, маркетинговой стратегии и сбыте продукции Также могут иметь место неблагоприятные явления в экономике - экономический кризис, банкротство контрагентов тощтощо.

Все виды названных рисков в совокупности формируют общий риск данного финансового инструмента, который сравнивается с его доходностью

С целью предотвращения инвестиционным рискам в Инструкции НБУ «О порядке регулирования и анализ деятельности коммерческих банков» введено ограничение на объемы инвестиционной деятельности коммерческих банков С Согласно нормативу инвестирования сумма средств, направляемая банком в инвестиции, не должна превышать 50% его капиталпіталу.

Для обеспечения стабильности работы банков на инвестиционном рынке и формирования резерва на возмещение возможных убытков банков от операций с ценными бумагами в достаточных объемах Правления Наци ионального банка Украины утвердило Положение «О порядке расчета резерва на возмещение возможных убытков банков от операций с ценными бумагами» Согласно этому Положению банки обязаны сфор вать в полном объеме резерв на возмещение возможных убытков банков от операций с ценными бумагами, учитываются на балансе, в срок до 01042001 г Согласно методике необходимый объем р езервив по ценной бумаге рассчитывается как разница между балансовой и рыночной стоимостью ценной бумаги Пример расчета размера страхового резерва по облигациям внутреннего государственного займа (ОВГЗ) приведен в табл 1312 Ставкам дисконтирования доходов и номиналоходів та номіналу ОВГЗ Положением определяются ставки КИВОR (Киуо Interbank Offer Rate) - средневзвешенные ставки межбанковского кредитования рассчитываются независимым аналитическим агентством, имеют разные значения для нескольких сроков и доводятся до сведения банков Национальным банк ком Украины как норма альтернативной доходности инвестиций для расчета убытков утраченных можливосте.

Результаты расчета показывают, что объем необходимого резерва для портфеля ОВГЗ, который состоит из шести траншей с разными сроками погашения, составляет около 18% от номинальной стоимости портфеля лтфеля.

Таблица 1312

РАСЧЕТ ОБЪЕМА СТРАХОВОГО РЕЗЕРВА ПО облигации внутреннего государственного займа (ОВГЗ)